Vi lever i boblen over dem alle

Historie fylder for lidt i vores forståelse af den globale økonomi. Oftest er fortællingen, at det er anderledes denne gang. Vi er blevet klogere siden sidst, teknologien er en anden i dag eller noget helt tredje.

Det smukke ved historien er dog, at den har det med at gentage sig. Ikke fuldstændig, men økonomiens tandhjul drejer ofte ens over tid. Derfor kan vi også dreje tandhjulene lidt tilbage for at forstå, hvordan vi nu lever i boblen over dem alle.

I finansverdenen har vi haft talrige bobler. Tulipanboblen i 1600-tallets Holland er ofte fremhævet som den første. Men der har formentlig været mange flere før den.

I nyere tid har boblerne med størst diameter været dotcom-boblen i starten af årtusindeskiftet og senere boblen på ejendomsmarkedet i slutnullerne. Mere om dem senere.

Det siges almindeligvis, at en boble ikke kan ses, før den er sprunget. Ikke desto mindre kan vi dog retrospektivt inddele bobler i to overordnede kategorier. Dem, man burde have set. Og dem, man ikke havde en chance for at se.

Vi lever i dag i en boble, man ikke kan undgå at se, uanset hvor man kigger hen.

Der er nemlig bobler overalt: obligationer, aktier, ejendomme, vin, kunst og bitcoin. Det er nærmest som zebraer på savannen, der ikke kan skjule sig enkeltvist, men alene har kamuflage i mængden. Og jo flere der er, desto sværere bliver det at skelne dem fra hinanden.

Den boble, vi i dag utvivlsomt befinder os i, er langsomt og sikkert pustet op over de seneste 17 år.

Vi skal tilbage til 2001 for at forstå 2018. I 2001 bristede dotcom-boblen med et brag, og Nasdaq-indekset styrtede mod jorden med et fald på næsten 80 pct. over to år. Knuste it-drømme blev mødt af en amerikansk centralbank, der sendte renterne helt i bund. Det tog under et år at gå fra over 6,4 pct. til 1,8 pct. – og yderligere et år før renten var omkring 1 pct.

Reaktionen stod bare ikke mål med problemets omfang. Den realøkonomiske effekt af den bristede dotcom-boble var relativt begrænset. Det var de få, der var massivt eksponeret over for it-sektoren.

Ikke desto mindre skabte løsningen på dotcom-boblen fundamentet for en endnu større boble. Med renterne i bund flød en lind strøm af billig kapital ud i markedet. Det pustede priserne på ejendomsmarkedet op, hvor boblen i modsætning til dotcom-boblen var langt mere fundamental for realøkonomien.

Løsningen på denne krise? Same procedure as last year. Renten gik fra lav til under frysepunktet, da man trodsede økonomiens tyngdelove og sendte renten i minus. Samtidig iværksatte centralbanker kloden rundt historiens største økonomiske eksperiment med de såkaldte QE-programmer.

QE-programmerne var oprindeligt centralbankchef Ben Bernankes idé. Han havde tidligere undersøgt, hvilke økonomiske løsninger der kunne havde hjulpet mod den store depression i 1930’erne. Bernankes mest vidtgående løsningsforslag var tankeeksperimentet om støtteopkøb af statsobligationer. Et økonomisk atomvåben, der var så kraftigt, at det kun kunne affyres, når alle andre muligheder var udtømt. Og affyret blev det. Og historien har det med at gentage sig. Centralbankernes reaktion på finanskrisen iltede en endnu større og langt mere fundamental boble. Denne gang i statsobligationer.

Det lyder umiddelbart ikke som noget, der vedrører almindelige menneskers hverdag. Intet kunne dog være mere forkert.

Statsobligationer er målestok for stort set alle aktiver.

Når danskerne optager realkreditlån, er prisen fastsat med udgangspunkt i renten på statsobligationer.

Når virksomheder bliver købt og solgt, laver man en tilbagediskontering af den forventede indtjening i fremtiden for at finde dagsprisen. Den fremtidige indtjening i en virksomhed er baseret på forventningerne til renteniveauet på statsobligationerne. Dermed er prisen på en virksomhed, der handles i dag, også styret af renten på statsobligationer. Når renten er nul, eller endog negativ, så svulmer prisen på virksomhederne.

En boble i statsobligationer er altså lig en boble i alting. Er det så en boble, vi kan se?

Amerikanske aktier er steget over 200 pct. siden 2008, og prisniveauerne er rekordhøje på alverdens børser. Adskillige virksomheder låner til nul procent i rente, hvilket naturligvis har resulteret i en eksplosiv stigning i gældsstiftelse. Vi fremmer investeringer og virksomheder, som alene lever, fordi de har adgang til ekstremt billige lån.

Herhjemme er især ejerlejlighedsmarkedet i de store byer rødglødende, hvor prisstigningerne for længst har overgået tempoet fra det sidste årti.

Antallet af virksomhedshandler er i rekord. Verdens dyreste vin er netop solgt for svimlende 770.000 kr. Kunstmarkedet er ligeledes glohedt, og det er ikke længere et spørgsmål om, men snarere hvornår et kunstværk sælges til mere end 1 mia. dollars.

Boblerne udvider sig i sådan en hast, at vi er blevet fartblinde. Encifrede procentvise stigninger på ejerlejlighedsmarkedet ænser vi nærmest ikke mere. En trecifferet PE-værdi, som angiver den pris, en investor skal betale for fremtidig indtjening, for Amazon afskrækker ikke investorerne.

Boblehistorien tilsiger, at en bristet boble altid sker ved en voldsom reprisning af de oppustede aktiver. Det kan se ud som Hindenburg, der eksploderer i bål og brand og ryger mod jorden med voldsom kraft. Et scenarie, vi så med dotcom-boblen. Et scenarie, vi så i 2008.

Boblen over dem alle brister dog ikke nødvendigvis med et stort brag. Historien gentager sig ikke fuldstændigt – den ligner bare.

Den globale økonomi har været i historiens længste recovery siden 2008. De næste ti år kan blive med omvendt fortegn, hvor luften langsomt går af ballonen i et omfang, som realøkonomien formentlig vil kunne håndtere gennem en løbende tilpasning.

Elefanten i rummet og nålen, der kan få boblen til at springe, er inflationen. Stiger inflationen for hurtigt i forhold til markedets og centralbankernes forventninger, vil det være fatalt for både den økonomiske vækst og ikke mindst investorernes afkast. Det sætter centralbankerne som en lus mellem to negle.

Er man for langsom til at hæve renten, vil rentekurven begynde at stejle, da forventningerne til centralbankernes evne til at håndtere inflationen falder. Centralbankcheferne skal navigere i et minefyldt landskab, hvor kort og terræn ikke længere passer sammen.

Boblen over dem alle springer formentlig ikke i morgen eller i år for den sags skyld. Markedet har stadig tillid til, at centralbankerne kan føre os sikkert i land. Upåagtet lever vi i dag i den mest omfattende boble i menneskets historie.

Vi lever i boblen over dem alle. Vel at mærke en, som vi alle burde kunne se.