Milliarderne flyder rundt mellem AI-kongerne: »Hvis ét led i kæden fejler, får det konsekvenser for hele økosystemet«

Nylige milliardhandler mellem de amerikanske tech-aktører OpenAI, Nvidia, AMD, Oracle og CoreWeave har fået investorerne til at løfte øjenbrynene – og det er ikke alene i fascination over de vilde beløb.

Kapitalen i den euforisk blomstrende AI-økonomi er begyndt at cirkulere i et lukket kredsløb, og strateger slår alarm om, at virksomhederne bliver alt for afhængige af hinanden, hvilket risikerer at få dystre konsekvenser.

»Hele økosystemet inden for AI er blevet tæt forbundet, og det er lidt bekymrende. For den slags cirkulære aftaler trækker igen tråde til IT-boblen,« lyder det fra Josephine Cetti, som er chefstrateg i Nordea.

Hvorfor situationen lyder som et ekko fra IT-boblen, som bristede i starten af 00’erne, vender vi tilbage til. Først er det vigtigt at forstå, hvordan tech-virksomhederne er blevet mere indbyrdes afhængige.

Lad os starte med en af de aftaler, som har vakt mest opsigt. Hvis du allerede kender til dem, må du scrolle forbi. For det er en lang smøre.

For en måned siden annoncerede Nvidia og OpenAI en strategisk aftale, hvor Nvidia investerer i omegnen af 100 mia. dollars i OpenAI over en årrække. Til gengæld skal OpenAI købe avancerede AI-chips fra Nvidia og desuden overdrage ikke-kontrollerende aktieposter til chipgiganten.

Før da havde OpenAI annonceret, at man havde landet en aftale med datacenterleverandøren Oracle om at udbygge kapaciteten i USA – en aftale til 300 mia. dollars, som gjorde, at Oracle-aktien eksploderede.

Hvor får Oracle AI-chips til de nye datacentre fra? Nvidia, naturligvis.

»OpenAI har ikke 300 mia. dollars liggende. Så når Nvidia investerer i OpenAI, har OpenAI mulighed for at betale Oracle, og så må Oracle igen købe Nvidia-chips. Alt hænger sammen,« siger Josephine Cetti.

CoreWeave, som leverer cloudbaseret AI-infrastruktur og er en af årets enorme succeshistorier på Wall Street, er også endt i kredsløbet. For da virksomheden blev børsnoteret i år, købte Nvidia en ejerandel på 7 pct.

Efterfølgende har Nvidia aftalt at købe cloudservices for 6,3 mia. dollars fra CoreWeave, som OpenAI desuden har ejerandele i. På samme tid har OpenAI i dag 22,4 mia. dollars i datacenter-kontrakter med CoreWeave.

Her rykker virksomhederne igen tættere sammen i bussen. For ikke så længe siden blev døren åbnet, og en ny aktør – AMD – trådte indenfor.

Hold tungen lige i munden.

Ligesom Nvidia fremstiller AMD de GPU’er – eller chips – som bruges til at drive AI-modellerne, og i sidste uge annoncerede OpenAI, at man vil købe AMD-chips for milliarder af dollars. Derudover får OpenAI optioner på op til 160 mio. AMD-aktier, hvilket svarer til 10 pct. af virksomheden.

OpenAI får med optionerne mulighed for at købe aktierne til en spotpris på 1 cent per styk. For at få lov til det, skal virksomheden nå milepæle i udbygningen med AMD-chipsene, mens AMD’s aktiekurs skal stige.

Nyheden betød, at aktien steg med 24 pct. – og ifølge Bloomberg har værdistigningen været mere end nok til at dække OpenAI’s chipindkøb.

Tendensen med de indbyrdes chipindkøb og investeringer, som får en masse kapital til at flyde frem og tilbage i AI-økosystemet, er ikke ny.

»Leverandørfinansiering« og »cirkulære aftaler«, som den slags er blevet døbt, var også et fænomen i 90’erne, hvor internetbølgen buldrede afsted, konstaterer Brian Colello, senioraktieanalytiker i Morningstar, i en note.

»Alle, der blev mærket af IT-boblens brist, er særligt opmærksomme på risikoen ved en cirkulær handel, hvor virksomheder sender midler frem og tilbage for at opretholde en virksomhed,« betoner aktieanalytikeren.

Udfordringen er, at de cirkulære investeringer risikerer at skabe et vækstfatamorgana, som har løftet værdiansættelserne mod månen.

Hvis det fortsætter, er der en risiko for, at et svagt led i cykelkæden får konsekvenser for den samlede industri og i sidste ende USA’s økonomi.

»Lige for tiden holder investeringerne gang i hjulene, så det bliver derfor meget vigtigt, hvor meget reel efterspørgsel der kommer bagefter,« siger Thomas Juul-Larsen, adm. direktør i Mermaid Asset Management.

Han mener, det ikke er til at komme uden om, at der er en form for indbyrdes afhængighed mellem de største aktører på AI-området.

»Når investeringerne kører rundt mellem de samme aktører, så holder det værdiansættelserne kunstigt oppe. Det er ikke et ’Ponzi-scheme’ (pyramidespil, red.), men man skal fortsat være forsigtig,« siger han.

»På et tidspunkt skal den reelle efterspørgsel kunne bære det. Hvis væksten stopper, så risikerer vi bare, at hele systemet bliver ramt.«

Josephine Cetti fra Nordea stemmer i.

Hun mener, det er bekymrende, at en aktør som OpenAI brænder en kolossal mængde kapital af hvert eneste år – 8 mia. dollars bare i år. Virksomheden estimerer at brænde 115 mia. dollars af frem til 2029.

»Det er en underskudsgivende forretning, som er afhængig af de løbende kapitalindsprøjtninger – ellers har de jo ikke mulighed for at købe chips eller lave aftaler,« bemærker Josephine Cetti og minder investorerne om, at begejstringen er forståelig, men også high risk.

»Hvis ét led i kæden fejler, får det konsekvenser for hele økosystemet.«

Oxford Economics’ researchere skriver i en note, at alt sammen ikke behøver at ende i en boble, som man så omkring årtusindeskiftet.

»Men omfanget af de seneste investeringer fra teknologivirksomhederne viser allerede, at de påtager sig betydelige risici,« advarer de ifølge NBC.

Hvis afkastet fra AI-investeringerne kommer senere eller måske er mindre end ventet, vil »en kraftig korrektion i teknologiaktierne med negative afsmittende effekter på realøkonomien være meget sandsynlig.«

For ikke så længe siden fik AI-aktierne netop en kold dukkert, da en undersøgelse fra det anerkendte universitet Massachusetts Institute of Technology (MIT) viste, at gevinsten fra investeringerne i AI lader vente på sig.

Helt konkret viste MIT-undersøgelsen, at 95 pct. af virksomhederne i USA – både de store og SMV’erne – ikke har fået målbare afkast fra de 30-40 mia. dollars, som de har smidt i AI.

Paulo Carvao, som er senior fellow ved Harvard Kennedy School i USA og forsker i AI-politik, fortæller til Bloomberg, at der er klare forskelle mellem de cirkulære aftaler i 90’erne og dem, vi ser inden for AI i dag.

»I slutningen af 1990’erne var cirkulære aftaler ofte centrerede omkring reklame og krydssalg mellem startups, som købte hinandens ydelser for at oppuste den opfattede vækst,« fortæller Paulo Carvao og fortsætter:

»Nutidens AI-virksomheder har håndgribelige produkter og kunder, men deres udgifter overhaler stadig indtjeningen.«

Thomas Juul-Larsen mener, at man som investor skal være opmærksom, men ikke ræd. Hos Mermaid Asset Management har man besluttet at undervægte investeringerne i amerikanske aktier som konsekvens af den store koncentration af få, store tech-virksomheder på aktiemarkedet i USA.

»Bare fordi vi måske er i en boble, betyder det ikke, at den stopper nu. Det kan fortsætte længe endnu. Men man skal være forberedt på, hvis den brister, så går det hurtigt den anden vej,« siger Thomas Juul-Larsen.