Nye lån fra ECB kan let slå fejl

Udlån: Den Europæiske Centralbanks forsøg på at redde eurozonen fra deflation med nye låneprogrammer har alle muligheder for at blive en fiasko.

Peter Lundgreen er direktør i Lundgreen’s Capital, der rådgiver formuende kunder, virksomheder og kommuner i ind- og udland. Firmaet er repræsenteret i Danmark og Kina.

Inflationen i eurozonen nåede et nyt lavpunkt i maj med blot 0,5 pct. i årlig stigning. Dette er alarmerende tæt på deflation, hvilket er, hvad en del økonomer har advaret imod gennem længere tid.

Den Europæiske Centralbank (ECB) frygter uden tvivl også dette scenario. Skulle Eurozonen rykke tættere på deflation, er en økonomisk nulvækst en nærliggende risiko. Desuden kan det gigantiske gældsbjerg i Sydeuropa knapt reduceres, og risikoen bliver, at det skubbes videre til den næste generation.

Det var altså på en alvorlig baggrund, at ECB på sit seneste møde tog yderligere skridt i bekæmpelsen af risikoen for deflation. Ét skridt var historisk, og et andet skridt var at vedtage en finansieringsstøtte på 400 mia. euro (3.000 mia. kr.) til virksomheder i eurozonen.

Lad os tage det historiske skridt først. ECB sænkede udlånsrenten fra 0,25 pct. til 0,15 pct. og indlånsrenten til -0,10 pct.

At udlånsrenten blev sænket marginalt vil ikke ændre noget. Forbrugere og virksomheder vil naturligvis ikke se den marginalt lavere rente som et incitament til at øge forbruget eller igangsætte flere investeringer. Men at indføre en negativ indlånsrente er historisk, da ECB er den første centralbank blandt verdens store økonomier til at gøre dette. Ikke engang den japanske centralbank, Bank of Japan, er gået så vidt i sin bekæmpelse af deflationen.

Negative indlånsrenter er dog blevet brugt af to andre europæiske centralbanker på det seneste – i Danmark og Schweiz. Formålet for begge centralbanker har været at reducere valutaindstrømning fra udenlandske investorer.

Forventningen er vist i grafik to, hvilket ud fra et dansk perspektiv betyder, at dollaren vil stige til ca. 5,90 kr. mod den nuværende kurs på 5,50 kr. Et hurtigt og stort udsalg af euro mener jeg ikke umiddelbart følger af ECB’s beslutning. Som jeg vurderer valutamarkedet lige nu, vil det kræve uventede dårlige økonomiske nøgletal at forårsage et hurtigt fald i euroen.

Min holdning er, at det først bliver tilfældet senere på året. Derfor har jeg forventning om et stigende pres på euroen hen mod årets afslutning.

Umiddelbart er min opmærksomhed rettet mod det andet skridt, som ECB tog. En udfordring for centralbanken har siden finanskrisens start været at få den billige likviditet kanaliseret videre til mindre og mellemstore virksomheder (MMV). Grafik et viser, at udlån til den private sektor under et i Eurozonen er faldet støt gennem de seneste fire år, hvilket er usædvanligt for en økonomi. Man skal påtænke, at i USA er udlånet til den private sektor i samme periode steget med 13 pct., selv under svære forhold.

For at hjælpe MMV’erne har ECB indført et låneprogram med det temmelig bureaukratiske navn Targeted Long-term Refinancing Operations (TLTRO), hvor den samlede udlånsmængde er de førnævnte 400 mia. euro.

Idéen er ikke helt forkert. Da mange MMV’er på globalt plan har svært ved at få finansiering, kunne Eurozonens MMV’er sågar vinde en global fordel ved dette træk. Spørgsmålet er, om transformationen af kredit fra centralbanken til MMV’erne reelt vil ske? I andre lande, f.eks. også i Danmark, har det vist sig at være vanskeligere end forventet, fordi kanalerne er de eksisterende banker.

ECB vil frigive flere oplysninger om de nærmere betingelser, hvilket forhåbentlig giver detaljeret indsigt i, hvordan finansieringsstøtten skal fungere. Vi ved indtil videre, at bankerne i Eurozonen i den første tranche kan låne op til 7 pct. af deres samlede udlån til erhvervsvirksomheder opgjort pr. 30 april i år. Senere vil der være yderligere trancer, hvor trækningsretten hos ECB baseres på nye udlån til virksomheder.

Den første forhindring for at få finansieringen videre til virksomhederne er, at bankerne slet ikke behøver at låne pengene ud til de pågældende virksomheder. Efter to år kontrollerer ECB, om TLTRO-pengene blev udlånt til virksomheder. De banker, der ikke gjorde det, skal returnere pengene til ECB.

Det betyder, at bankerne i den periode kan placere kapitalen i statsobligationer og tjene den højere rente i denne periode. Det er, hvad specielt de sydeuropæiske banker gør med den øvrige likviditet, som de trækker hos ECB.

Desuden er det uklart, hvordan forlængelsen af eksisterende udlån indgår i beregningerne. Hvis en igangværende kreditfacilitet udløber, så er det endnu uvist, om en eventuel ny kredit (som i realiteten blot er en forlængelse af den gamle kreditfacilitet) kommer med under det nye TLTRO-program.

Men værst af alt, så er det kun likviditet, som ECB tilfører, og ikke risikodeling. Specielt i Sydeuropa har bankerne det fortsat så dårligt, at balancerne skal reduceres. Af samme grund er det svært at forestille sig en eksplosiv udlånsstigning over for MMV’erne.

Måske mindre- og mellemstore pengeinstitutter føler sig mere presset til at formidle mere kredit til MMV’er, men de kan ikke strække sig mere, end balancen tillader.

Skal eurozonen kunne bruge TLTRO-programmet som et middel til at vokse med i økonomiske termer, så skal ECB påtage sig en del af kreditrisikoen. Den løsning ser ikke ud til at være på bordet lige nu. Derfor bliver jeg ved mit hovedscenario, nemlig at ECB i en rum tid fremover fortsat vil skulle kæmpe med en meget lav inflation og vækst.

Andre læser

Mest læste

Del artiklen